Les SPAC (Special Purpose Acquisition Company) ont constitué un des sujets les plus brûlants de 2020. Et très clairement, c’est une tendance qui continuera à croître dans les années à venir. Mais savez-vous ce qui se cache derrière cet acronyme ? Profitez de cet article pour en savoir plus sur les SPAC et, en prime, nous vous présenterons nos 3 favoris pour 2021/2022.
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Table des matières
Le SPAC, une montagne d'argent en attente d'une occasion en or
Fonctionnement d'un SPAC : attachez vos ceintures
L’acronyme SPAC signifie « Special Purpose Acquisition Company », que nous pouvons traduire par « société d’acquisition à vocation spéciale » ou « société à chèque en blanc ». Concept loin d’être neuf (les plus anciennes remontant aux années 1980), les SPAC sont des sociétés-écrans légales, sans activités ni actifs propres, créées en vue d’amasser des liquidités au travers d’une introduction en bourse (IPO) sur les marchés publics.
Leur succès va croissant depuis plusieurs années, avec une véritable explosion du nombre d’IPO en 2020 (+297 %), comme vous pouvez le voir sur le graphique ci-dessous. Les sommes levées sont, elles aussi, en nette augmentation (en moyenne, 334 millions de dollars en 2020).
Source : SPACInsider
Un SPAC réalise son IPO avec un objectif clair, celui de collecter des liquidités afin de fusionner avec une entreprise privée. Cependant, lors de l’IPO, l’identité de cette entreprise et la date de fusion ne sont pas connues. Par convention de marché, la totalité du produit de l’IPO sera détenue dans une fiducie jusqu’à la fusion du SPAC avec sa cible.
Une fois l’IPO réalisée, le SPAC (public) aura 18 à 24 mois pour chercher une cible (privée) suivant un cahier des charges établi lors de l’IPO. Là où certains viseront des entreprises privées matures, d’autres se tourneront vers des licornes technologiques, ou encore vers un secteur particulier. Si le SPAC n’arrive pas à réaliser son objectif de fusion dans le temps imparti, le compte en fiducie sera liquidé et restitué aux investisseurs (après déduction de frais administratifs).
Les SPAC fonctionnent sur un principe semblable à la fusion dite « inversée » (reverse merge). Dans ce type de fusion, l’entreprise privée devient publique en acquérant une autre société déjà publique. Le système de SPAC se différencie d’une fusion inversée classique en ce sens que des professionnels encadrent généralement l’opération. De plus, les SPAC apportent généralement d’importantes liquidités pour la fusion, en comparaison d’une fusion inversée conventionnelle.
Schématisation du fonctionnement d’un SPAC public fusionnant avec sa cible privée via un mécanisme de reverse merging. © Reproduit avec l’autorisation de Laëtitia Bon
Bien entendu, l’hypothèse est que lorsque cette fusion se réalise, le cours des actions du SPAC va monter en flèche. C’est un point essentiel pour comprendre l’intérêt des SPAC en tant qu’investisseur particulier. À ce stade, les investisseurs peuvent encaisser ou conserver des gains à long terme, en plus de devenir actionnaires de l’entreprise privée, désormais publique.
Quelques couples de sociétés/SPAC célèbres :
- Virgin Galactic (NYSE:SPCE), fusionnée avec le SPAC Social Capital Hedosophia Holdings Corp.
- Nikola Motor (NYSE:NKLA), fusionnée avec le SPAC VectoIQ Acquisition Corp.
- DraftKings (NASDAQ:DKNG), fusionnée avec le SPAC Diamond Eagle Acquisition Corp.
Avantage d'un SPAC par rapport à une IPO classique
Vous pourriez vous poser, à raison, la question de l’intérêt pratique de passer par un SPAC au lieu d’une IPO traditionnelle.
Les SPAC offrent une vraie alternative financière aux entreprises, en ce sens qu’ils leur permettent d’accéder à des capitaux publics en dehors du processus traditionnel d’IPO.
Dit autrement, ce système de SPAC permet à l’entreprise privée d’éviter les problèmes et autres désavantages d’une IPO classique :
- Longueur : s’introduire en bourse implique beaucoup de tâches administratives, c’est un processus qui ne se fait pas en claquant des doigts.
- Complexité : pour une entreprise privée, il n’est pas toujours simple de s’y retrouver dans la jungle financière. Il y a un énorme fossé entre le monde du privé et les marchés publics.
- Coût : les mandataires d’une introduction, les démarches administratives, les autorités financières, la plateforme boursière sont autant d’intermédiaires qu’il faudra rémunérer lors de l’IPO.
En réponse à tout ça, les SPAC apparaitront comme une solution offrant rapidité, souplesse et faibles coûts à l’entreprise privée. Le tout, sous la supervision de l’équipe directrice du SPAC. Or comme nous le verrons plus bas, des spécialistes financiers sont souvent aux commandes du SPAC. De quoi diminuer les incertitudes de la cible !
Les SPAC présentent également l’avantage opérationnel de permettre à la direction de la société ciblée de continuer à gérer l’entreprise. Les membres de l’équipe de direction du SPAC siègeront généralement au conseil d’administration et continueront d’apporter une valeur ajoutée à l’entreprise en tant que conseillers ou agents de liaison auprès des investisseurs de l’entreprise.
Enfin, les SPAC permettent de limiter les risques financiers. L’IPO du SPAC permet dans un premier temps de rassembler un pool d’investisseurs potentiels, ce qui conduit à la création d’un SPAC au bilan gorgé de liquidités… Sans aucune activité ni dépense (frais juridiques et administratifs mis à part). La valeur des actions émises lors de l’IPO est donc basée sur des liquidités réelles, qui plus est bloquées dans une fiducie. C’est ce qui explique que le cours d’un SPAC variera très peu, jusqu’à la fusion.
Le SPAC recèle une particularité à connaître : la multiplicité des actifs
En participant à l’IPO, les investisseurs reçoivent des unités de SPAC comprenant une action ordinaire et un bon de souscription (warrant).
Un warrant de SPAC donne le droit d’acheter ultérieurement des actions ordinaires du SPAC -à un prix prédéfini. Par exemple, supposons que vous obteniez un warrant de 11 $ au ratio 1:1. Cela signifie qu’un warrant équivaut à une action. Si le cours de l’action monte à 25 $ après la fusion, vous pouvez exercer votre droit de l’acheter à 11 $. Soit un gain instantané de 14 $. Plus généralement, le warrant sera partiel : un ratio 1:10 est couramment rencontré, ce qui signifie qu’une unité contient 1/10 de droit. Si nous reprenons l’exemple ci-dessus, il vous faudra 10 warrants de 11 $ au ratio 1:10 pour acquérir une action supplémentaire à 11 $ lors de la fusion. Le warrant ne pourra être exercé que lors de la réalisation réussie d’une fusion-acquisition et expirera si le SPAC est liquidé, perdant sa valeur dans la foulée.
Traditionnellement, une unité de SPAC (symbole XXX. U) coûtera 10 $ lors de l’IPO (à quelques exceptions près, voir plus bas). Par la suite, les unités sont séparées (split) en actions ordinaires (XXX) et en warrants (XXX. W). Vous pourrez alors les négocier de manière indépendante, selon la loi de l’offre et de la demande des marchés secondaires. Cependant, contrairement au warrant, l’action ordinaire, légèrement décotée par rapport aux fonds de la fiducie, sera souvent peu liquide et restera donc généralement stable (puisque reposant justement sur cette quantité fixe de liquidités logée dans la fiducie).
Des risques à prendre en compte
Les SPAC restent un sujet complexe, et comme tout actif financier, il convient d’en cerner les risques avant d’y investir.
Le premier risque, le moins « grave », est le coût d’opportunité. En effet, lorsque vous investissez dans un SPAC, vous choisissez de placer votre capital dans une promesse, celle d’une fusion future avec quelque chose à une date indéterminée… Mais peut-être jamais, si le SPAC ne trouve pas de cible. D’ici la fusion et la plus-value théorique, ou le remboursement des fonds de la fiducie, vous aurez donc placé votre capital dans un « actif » peu rémunérateur puisque stable. Dans les faits, ce n’est qu’en cas de fusion ET de prime sur le cours de l’action du SPAC que vous ferez un profit.
Beaucoup d’hypothèses et d’inconnues, sauf sur point : vous aurez bloqué des liquidités pendant un temps indéfini, liquidités que vous auriez pu placer ailleurs, sur des actifs plus rentables. C’est le coût d’opportunité, le gain potentiel auquel vous renoncez sciemment en choisissant d’investir dans quelque chose (ici, le SPAC).
Un autre risque concerne la qualité des protagonistes, tant l’équipe du SPAC que de la cible. Comme mentionné au début de l’article, l’explosion de l’offre de SPAC fait que les entreprises privées peuvent littéralement faire leur shopping, faire jouer la concurrence et tirer les conditions de fusion à leur avantage. Cette situation a le désavantage de réduire ainsi le potentiel de hausse et de plus-value pour le SPAC et ses investisseurs.
L’abondance des SPAC fait aussi que ces derniers peuvent avoir tendance à se vendre un peu trop facilement. Ceci est d’autant plus probable que l’échéance du projet du SPAC approche, avec un échec à la clé et un remboursement des liquidités.
Enfin, sachez que le warrant présente un risque plus spécifique lorsqu’il se négocie séparément de l’action du SPAC. Comme dit plus haut, si la fusion n’a pas lieu, le SPAC sera dissout et les fonds seront rendus à ses actionnaires. Les warrants, eux, perdront leur valeur et disparaitront ! C’est véritablement le warrant qui porte la plus grosse dose de risque, une fois le split d’unité de SPAC réalisé.
L’achat de warrants sur le marché secondaire est un investissement hautement spéculatif que nous déconseillons aux particuliers. Seuls les investisseurs avertis pouvant assumer et comprendre ce risque devraient y toucher.
Comment choisir un SPAC ?
Maintenant que nous avons expliqué le principe d’un SPAC et que nous comprenons ce que nous achetons au travers de ces dernières, attardons-nous sur les critères de sélection. En effet, un SPAC n’est pas l’autre et il conviendra de bien connaître un dossier avant d’y investir.
Vu le nombre de SPAC disponibles, nous vous conseillons d’aller visiter le site SPAC Track. Cette plateforme (en anglais) est conçue pour aider les investisseurs à suivre les SPAC, le secteur en général et son actualité. Vous y trouverez une grande quantité de données sur les SPAC, que vous pourrez filtrer et organiser pour faciliter vos recherches.
Bien évidemment, dans votre sélection de SPAC, tenez compte du projet. Certains cibleront des petites cibles, d’autres des mastodontes privés, certains viseront la technologie là où d’autres iront lorgner le secteur de l’énergie. C’est là une affaire de goûts personnels et de convictions de votre part.
Mais rappelez-vous surtout qu’investir dans un SPAC revient à placer votre capital dans une promesse faite par son équipe de direction. Ce faisant, quand vous investissez dans un SPAC, l’élément le plus important à considérer sera cette équipe. Si cette dernière n’est pas compétente pour trouver une cible intéressante dans le délai qui lui est alloué et qu’une cible n’est pas trouvée, vous aurez gaspillé votre temps. Le coût d’opportunité, rappelez-vous, est un des risques inhérents aux SPAC.
Lors de l’évaluation de l’équipe de gestion d’un SPAC, considérez ce que chacun de ses membres apporte à la table décisionnaire. Ainsi, si un SPAC cherche à s’associer à une cible privée du secteur des énergies renouvelables, avoir une expérience dans le secteur de l’énergie sera vue comme une compétence essentielle pour trouver la bonne entreprise. Une précédente expérience en fusion et acquisition, voire d’autres SPAC fructueuses seront également un gage de qualité.
Enfin, la quantité de fonds levés lors de l’IPO permettra aussi d’avoir plus ou moins de latitude quant à la cible privée que le SPAC pourra choisir. Cependant, la quantité ne fait pas la qualité ! Nous choisirons plus volontiers un projet original et bien ficelé, plutôt qu’une course aux records basée sur un manque de cohérence du projet.
Nos 3 SPAC pour 2021/2022
Nous allons maintenant vous présenter les 3 SPAC qui recèlent, pour nous, le meilleur potentiel en 2021 (et 2022). L’auteur de cet article signale ne pas posséder d’actions, warrants ou unités des SPAC présentés ci-dessous à l’heure de rédiger cet article. Nous vous présentons ces SPAC sous leur aspect action.
Pershing Square Tontine Holdings (NYSE:PSTH)
- Sponsor de renom (Bill Ackman)
- Liquidités records
Ce SPAC est peut-être le SPAC le plus célèbre/connue dans le secteur. Il possède en effet plusieurs particularités qui le font sortir du lot.
À la tête de ce SPAC, nous retrouvons William Albert Ackman, mieux connu sous le nom de Bill Ackman. Ackman est un investisseur à contre-courant (contrarian) et activiste, actif dans le monde de la finance depuis bientôt 30 ans. Homme de conviction, surnommé le « Baby Buffett », Ackman est le fondateur et le PDG de Pershing Square Capital Management, un fonds spéculatif américain. Il a notamment gagné 2,6 milliards de dollars grâce à un pari de 27 millions de dollars pris sur la baisse du marché boursier, en mars dernier.
Ackman est également connu pour l’IPO du SPAC Pershing Square Tontine Holdings (PSTH), et sa levée record de plus de 4 milliards de dollars en juillet 2020, via 200 millions d’actions au prix de 20 $ par action. Un montant énorme lié à un prix d’unité inhabituel, le double du prix traditionnel (10 $). Ackman s’était également engagé à ajouter 1 milliard de dollars supplémentaires depuis la trésorerie de sa société. Soit une SPAC de 5 milliards de dollars !
Avec ce trésor de guerre, PSTH cherche désormais à fusionner avec une société de croissance (growth), de grande capitalisation et de grande qualité d’ici juillet 2022. L’entreprise cible devrait évoluer dans un des segments suivants :
- Les candidats d’IPO de haute qualité
- Les licornes matures
- Les sociétés de portefeuille de capital-investissement
- Les entreprises familiales
Pendant quelque temps, il était question d’Airbnb, mais l’entreprise a finalement choisi une IPO traditionnelle. Désormais, les rumeurs portent sur plusieurs noms, comme le groupe financier Bloomberg, la fintech Square, la plateforme de cryptomonnaies Coinbase ou encore Robinhood, le célèbre courtier américain.
2MX Organic (EPA:2MX)
- Sponsors experimentés (Niel & Pigasse)
- Projet durable/ESG
2 MX Organic est un SPAC français, chose assez rare pour mériter d’être soulignée. Il cherche à réaliser une acquisition dans la production et la distribution de biens de consommation durables. À sa tête, deux noms bien connus du monde des affaires de l’Hexagone : Xavier Niel et Matthieu Pigasse.
Le premier est le fondateur et actionnaire principal d’Iliad, groupe de télécommunications français, maison mère du fournisseur d’accès à Internet Free et de l’opérateur de téléphonie mobile Free mobile. Le second est une pointure du monde des fusions-acquisitions, en plus d’être propriétaire/actionnaire de plusieurs médias papier, dont le Monde.
Ces deux hommes d’affaires français n’en sont d’ailleurs pas à leur coup d’essai puisqu’ils sont à l’origine de Mediawan, le plus grand SPAC d’Europe. En 2017, Mediawan a fusionné avec le groupe AB et est depuis devenu l’un des plus importants groupes audiovisuels du Vieux Continent.
Cette fois, le duo s’est associé avec Moez-Alexandre Zouari, une pointure du commerce et de la distribution, notamment actionnaire du groupe Picard Surgelés. On retrouvera également, au sein de l’équipe, Cécile Cabanis (ex-directrice générale finance de Danone) ou encore Gilles Piquet-Pellorce (ancien dirigeant de Biocoop). Une belle équipe alignée sur le projet du SPAC !
2 MX Organic a levé 300 millions d’euros. Qui plus est, Niel et Pigasse ont ajouté 2 millions d’euros chacun, et 30 millions de plus pour Moez-Alexandre Zouari. La SPAC a désormais jusqu’en décembre 2022 pour trouver une cible dans l’alimentaire, la santé, l’hygiène ou la beauté. Certaines rumeurs parlent de l’entreprise Grand Frais, mise en vente via son actionnaire principal Prosol.
Tortoise Acquisition Corp. II (NYSE:SNPR)
- Expérience en SPAC
- Projet cleantech
Tortoise Acquisition Corp. II est le SPAC successeur de Tortoise Acquisition Corp., un SPAC ayant fusionné avec Hyliion, un chef de file des solutions de groupe motopropulseur électrifié pour les camions.
Tortoise Acquisition Corp. II possède la même équipe de direction que Tortoise Acquisition Corp., celle-là même à l’origine de la fusion avec Hyliion. Le SPAC, grâce à une IPO de 250 millions de dollars, cherche une cible dans le domaine de la transition énergétique ou de la durabilité au sens large, ciblant les industries qui ont besoin de solutions innovantes pour décarboner afin d’atteindre des objectifs critiques de réduction des émissions.
Un projet dans l’air du temps, très cleantech et ESG. Notez cependant que les performances passées de l’équipe de direction ne sont pas une garantie de succès futur du SPAC actuel.
Petite particularité qui peut avoir son importance : contrairement à la majorité des SPAC où l’actionnaire à son mot à dire sur la cible choisie, dans le cas de Tortoise Acquisition Corp. II, les actionnaires publics pourraient ne pas avoir la possibilité d’approuver par vote le projet du SPAC. Il est donc ici question, plus que jamais, de faire confiance à l’équipe en place…
Conclusion
Les SPAC peuvent être vus comme une forme d’investissement alternatif par rapport au capital-investissement (private equity) et aux IPO traditionnelles.
Cette forme alternative s’articule sur 3 points :
- Les SPAC permettent à l’investisseur particulier d’accéder aux investissements en private equity qui n’était auparavant accessible qu’aux clients institutionnels, tels que les hedge funds et les banques d’investissement.
- De plus, les SPAC sont plus transparents que les investissements en capital-investissement, comme en témoignent les obligations de déclaration de la SEC telles que le dépôt des états financiers et les droits de vote des actionnaires concernant toute fusion ou acquisition.
- Enfin, les SPAC offrent un risque clairement défini pour les investisseurs en détenant le produit de l’IPO en fiducie et en remboursant ce montant si une acquisition n’est pas effectuée dans les 18-24 mois.
Néanmoins, comme dans tout investissement en actions, investir dans les SPAC peut être risqué (surtout si vous êtes un investisseur particulier). Historiquement, la majorité des SPAC échoue à maintenir le niveau de 10 $ lorsque l’excitation initiale de l’IPO retombe. Nous vous conseillons donc d’éviter les introductions de SPAC, d’être sélectif dans vos choix d’actions de SPAC et de vous intéresser à ces derniers une fois passée l’effervescence des IPO.
Nous espérons que cet article vous permettra de comprendre pourquoi les SPAC ont constitué un investissement alternatif attractif en 2020. Il semble clair en tout cas clair que ce véhicule d’investissement tout à fait particulier continuera de rythmer l’actualité financière en 2021 et au-delà !
