Fiche action : Rockwell Automation (ROK)

Analyse de société Investiforum Rockwell Automation (ROK)

Rockwell Automation est un acteur mondial de l’automatisation industrielle. L’entreprise est active à la fois dans l’automatisation discrète (comme le contrôle d’un robot sur une chaîne de montage, par exemple) et dans les produits d’automatisation de processus continus (comme la production agroalimentaire).

Fondée en 1903 sous le nom Allen-Bradley, l’entreprise s’emploie désormais à connecter l’imagination humaine et le potentiel de la technologie pour étendre ce qui est techniquement possible, afin de rendre l’industrie plus productive et plus durable.

Analyse réalisée le 14 novembre 2020 sur la base du rapport annuel de 2020.

Caractéristiques principales

Chiffres clés

0Mrd$

Revenus

0Mrd$

Résultat net

0$

Bénéfice par action (dilué)

0%

Rentabilité des actifs

0$

Dividende par action

> 0Mrd$

Capitalisation boursière

Mrd$ : milliard de $

Répartition du chiffre d'affaire

Revenus par segment

Résultat d'exploitation

Revenus par zone

Ventes par industrie

Ventes par secteur

Le business de Rockwell Automation s’articule, jusqu’à présent, autour de 2 segments :

Architecture et Logiciels : ce segment regroupe les plateformes de contrôle et d'information, applications logicielles et composants d'automatisation. C'est ici que seront notamment retrouvées toutes les activités capables de contrôler et connecter les processus industriels des clients.
Produits et solutions de contrôle : ce segment est spécialisé dans les produits et services de commande. Il rassemble une gamme complète de produits de commande intelligente de moteur et de commande industrielle, ainsi que les capacités d'expertise de Rockwell Automation en matière d'applications techniques et de gestion de projet.

Ces 2 segments permettent à Rockwell Automation de toucher une belle panoplie de marchés, tant géographiques (plus de 100 pays, avec 46 % des ventes hors USA) que finaux (de l’automobile aux semi-conducteurs en passant par la logistique, la chimie, les matières premières, le pétrole ou encore l’agroalimentaire). Le panel de marchés est donc très diversifié, le matériel et les services sont flexibles, adaptatifs, ce qui permet à l’entreprise d’avoir un mix de rentrées variées réalisées soit en direct, doit via des distributeurs intermédiaires.

Stratégie de croissance

La stratégie de croissance de Rockwell Automation pour les années à venir consistera à donner vie à l’industrie connectée, appelée Industrie 4.0, en intégrant le contrôle et l’information à tout niveau. En combinant l’automatisation industrielle avancée avec les dernières technologies de l’information, l’entreprise cherche à générer de la valeur ajoutée envers ses clients, qui rentabiliseront leurs investissements et amélioreront leur efficacité opérationnelle.

Les grands axes de croissance et de performances seront :

Réaliser une croissance organique des ventes supérieure à celle du marché de l'automatisation, en élargissant le marché desservi (notamment dans les marchés émergents) et en renforçant la différenciation concurrentielle. Rockwell Automation possède un gros avantage à ce niveau, via son architecture intégrée matériel et logiciel, ainsi que ses compétences. Sur ce point, l'alliance stratégique avec PTC, dont nous parlerons plus bas, fait pleinement sens.
Accroître la part de marché de ses plates-formes principales, automatisation et information en tête, au travers de marques fortes comme Logix® et FactoryTalk®.
Atteindre une croissance à deux chiffres des solutions d'information et des services connectés, notamment via le point suivant.
Acquérir des sociétés qui servent de catalyseurs à la croissance organique, en augmentant les solutions d'information, les offres et les capacités de services à haute valeur ajoutée

Sur ce dernier point, citons en 2020 :

Kalypso, une société de logiciels et de conseil spécialisée dans l’évolution numérique des entreprises industrielles. Kalypso apporte à Rockwell Automation une importante base de clients dans les sciences de la vie, les produits de consommation et la haute technologie industrielle.
ASEM, un fournisseur leader en technologies d’automatisation numérique. Basé en Italie, ASEM propose des PC industriels (IPC), des matériels et logiciels d’interfaces personnes-machines (IHM), ou encore des solutions dans l’internet des objets industriel (IIoT).
Oylo, un fournisseur espagnol de services de cybersécurité industrielle.

L’entreprise sait également s’entourer via des partenariats. Elle est par exemple partenaire de Microsoft, l’idée étant d’offrir aux industriels l’agilité, l’intelligence et l’évolutivité requises pour mettre en œuvre leur transformation numérique, notamment via le cloud computing.

La fabrication intelligente est la passerelle vers la transformation numérique. Les appareils intelligents connectés offrent un nouveau regard sur les processus. L'analyse des données permet une prise de décision plus précise et plus rapide. La connectivité transparente incite à de nouvelles collaborations.La démarche The Connected Enterprise™ ouvre le champ des possibles. Elle permet la convergence des réseaux de l'usine et de l'entreprise, tout en reliant en toute sécurité les personnes, les processus et les technologies.
Rockwell Automation

En mettant en œuvre cette stratégie, Rockwell Automation cherche à atteindre ses objectifs financiers à long terme, comme une croissance organique des ventes supérieure à celle du marché, du bénéfice par action (BPA) supérieure à la croissance des ventes, un rendement du capital investi (ROIC) supérieur à 20% et un flux de trésorerie disponible (free cash flow) égal à environ 100% de revenu ajusté. Rockwell Automation prévoit d’ailleurs que les acquisitions dont nous parlions ci-dessus ajouteront un point de pourcentage ou plus par an à la croissance des ventes à long terme.

Activités & produits

Afin de supporter ses ambitions de croissance, Rockwell Automation peut s’appuyer sur un vaste catalogue de matériel diversifié, à finalité industrielle. Produits de protection de charge et de circuit, dispositifs de connexion, surveillance énergétique, automates (gamme Logix) ou encore interfaces personnes-machines ne sont que quelques exemples parmi d’autres. L’objectif central de ce catalogue est in fine d’améliorer la productivité à chaque étape des processus industriels, pour produire plus et mieux. Le matériel de Rockwell Automation, versatile et flexible, permet d’y parvenir sur un grand nombre de processus issus de secteurs d’activités variées.

Mais ce n’est pas tout. En parallèle de sa gamme de matériel, Rockwell Automation propose également des services à ses clients. En proposant ses compétences et ses connaissances, l’entreprise est à même d’optimiser écosystèmes et processus, notamment dans le cadre de l’automatisation industrielle, de l’Industrie 4.0 et, de façon croissante, dans l’IIoT. Notons quelques exemples :

Proposer du matériel et des services est une chose, mais sans orchestration de l’écosystème industriel, rien n’est possible. C’est là que réside le troisième atout de Rockwell Automation : les logiciels. En effet, dans l’industrie 4.0 de demain, l’usine sera intelligente grâce aux matériels qui s’y trouveront, mais (et surtout) grâce aux logiciels. Le logiciel FactoryTalk de Rockwell Automation est justement conçu pour prendre en charge un écosystème d’applications industrielles avancées, y compris l’IIoT qui devrait croître dans les prochaines années, grâce à la 5G.

En parallèle de sa solution FactoryTalk, Rockwell Automation investit également dans d’autres entreprises actives dans les logiciels industriels. Le principal partenariat dans ce domaine est avec PTC, un acteur de premier plan à la fois pour les logiciels de conception assistée par ordinateur (CAO) et de gestion du cycle de vie des produits (GCVP). Rockwell Automation a investi un milliard de dollars dans cette entreprise en 2018, soit à peu près 9% du capital de PTC à l’époque.

Pouvoir allier la technologie logicielle et de commande industrielle de Rockwell Automation, la notoriété de sa marque et son expertise, à la technologie primée de PTC permet aux entreprises industrielles de capitaliser sur la promesse de l'IoT industriel. Je suis vraiment enthousiasmé par ce partenariat et par le potentiel de réussite qu'il représente pour nous.
Jim Heppelmann, Président & CEO de PTC

De tout ce qui a été dit ci-dessus, nous en arrivons au constat suivant : grâce à la combinaison de ses logiciels, matériels et services, Rockwell Automation est clairement bien positionnée pour accompagner la mégatendance d’automatisation, celle-là même qui sert de support au développement de l’industrie 4.0. L’entreprise fait d’ailleurs partie de l’ETF iShares Automation & Robotics.

Démonstration d’une machine de remplissage, intégrée au sein d’un écosystème Rockwell Automation où capteurs, équipements et logiciels travaillent de concert pour optimiser le processus.

Chiffres historiques

Revenus (Mrd$)

Résultat net (Mio$)

BPA (dilué, $)

Dividende ($)

Rentabilité des actifs (%)

Dette totale (Mrd$)

Mrd$ : milliard de $ | Mio$ : million de $

Complément de lecture : 30 statistiques clés pour bien analyser une action

Rockwell Automation présente des chiffres financiers quelque peu contrastés, méritant d’être décortiqués.

Ses revenus évoluent peu depuis 2015, plafonnant sous la barre des 7 milliards de dollars. Entre 2019 et 2020, ils ont qui plus est subi une baisse de 5,4% en glissement annuel, passant de 6,7 à 6,3 milliards de dollars. La croissance des ventes organiques (liée aux produits et services commercialisés par Rockwell Automation) a diminué de 7,8%. La pandémie de coronavirus a en effet impacté les ventes sur plusieurs marchés finaux (dont les 3 plus importants, à savoir l’automobile, l’agroalimentaire et le secteur pétrole & gaz) ainsi que dans les pays émergents. A contrario, la croissance des ventes inorganiques (liée aux revenus générés par les acquisitions) a augmenté de 3,5%, portée par le segment « Solutions & Services ». Comme expliqué plus haut, Rockwell Automation se focalise actuellement sur ces acquisitions de sociétés qui serviront, à terme, de catalyseur de croissance organique.

Le résultat net a quant à lui fortement grimpé entre 2019 et 2020 (+47%) alors que les revenus, eux, ont diminué. Ceci s’explique principalement grâce à une meilleure rentabilité des investissements de l’entreprise (154 millions de gains en 2020, contre une perte de 402 millions en 2019, soit un différentiel de 556 millions en glissement annuel). Pour rappel, Rockwell Automation possède près d’1 milliard de dollars en actions PTC à mettre en perspective des revenus de l’entreprise. Par conséquent, les variations de la valeur des actions PTC pourront avoir un impact plus que significatif sur les résultats de Rockwell Automation, induisant une volatilité de ces derniers sans lien avec les résultats des activités commerciales réelles. Pour bien appréhender Rockwell Automation, cette participation dans PTC est donc cruciale (notamment au niveau du risque, comme nous l’expliquerons plus bas).

Le bénéfice par action (BPA) dilué a fortement augmenté entre 2019 (5,83 $) et 2020 (8,77 $), soit une hausse de 50% en glissement annuel. Rockwell Automation propose également une variante alternative au BPA traditionnel, le « BPA ajusté », qu’il convient de discuter. Ce BPA ajusté est une mesure du bénéfice excluant toute une série de modificateurs financiers (coût des prestations de retraite et d’avantages complémentaires, gains et pertes sur investissements, coûts d’acquisition des actions PTC, ajustements fiscaux, etc.). Rockwell Automation affirme que ce BPA ajusté est plus pertinent quant à sa performance opérationnelle. Nous pensons que cette mesure alternative ne doit pas être considérée comme un substitut au BPA dilué, mais bien comme une information additionnelle. Quoi qu’il en soit, ce BPA ajusté était de 7,68 $ à l’exercice 2020, en baisse de 11% par rapport aux 8,67 $ de l’exercice 2019. Ceci est principalement dû à la baisse des ventes, baisse partiellement compensée par une combinaison de mesures de coûts temporaires et structurels.

Le dividende annualisé de 2020 est de 4,08 $, mais Rockwell Automation a d’ores et déjà déclaré qu’il sera augmenté de 5% en 2020, pour grimper à 4,28 $ par action et ce, pour la 11e année consécutive. Le taux de distribution (payout ratio) actuel est de 48%.

L’augmentation de 5% reflète notre confiance dans la capacité de Rockwell Automation à générer des liquidités tout au long du cycle et notre engagement à restituer des liquidités aux actionnaires tout en investissant dans notre entreprise
Blake Moret, Président-directeur général de Rockwell Automation

Actionnariat de l'entreprise

0%

Insiders (CEO, conseil d'administration, etc.)

Top 3

0%

Flottant (institutions financières et particuliers)

0%

Flottant institutionnel (ETF, fonds, etc)

Top 3

Analyse fondamentale

0x

Ratio P/B

0x

Ratio P/S

0x

Ratio P/E

0

Z-Score d'Altman

0

Bêta (vs. S&P 500)

0$

Valeur intrinsèque selon Graham

0/9

Piotroski F-Score

0/9

Score Investiforum

Les multiples de valorisation sont une façon simple et rapide de juger une valeur. Dans le cas de Rockwell Automation, tant le ratio Price-to-Book (P/B) que le ratio Price-to-Sales (P/S) sont élevés. Le ratio Price-to-Earning (P/E) historique moyen de la valeur étant de 19,4, sa valeur actuelle de 36,5x est elle aussi très élevée. L’entreprise semble donc survalorisée au regard de sa valeur comptable (P/B), de ses ventes (P/S) et de ses bénéfices (P/E). N’oublions pas que Rockwell Automation est une entreprise hybride, à cheval entre l’industrie et les technologies. Néanmoins, d’un point de vue purement sectoriel, c’est une valeur industrielle. Ces multiples de valorisation ne collent pas du tout avec ce statut industriel et cela saute d’autant plus aux yeux quand on compare ces ratios à ceux de ses concurrents :

Entreprise	Ticker	P/B	P/S	P/E
Rockwell Automation	ROK	27,1	4,4	36,5
Siemens AG	SIE	2,1	1,07	25,84
ABB Ltd	ABB	3,34	2,2	10,36
Schneider Electric SA	SU	2,86	2,37	29,81
Emerson Electric Co.	EMR	5,25	2,68	23,41
Mitsubishi Electric Corp.	MIELY	1,23	0,72	13,09
Honeywell International Inc	HON	7,66	4,24	28,89

Les valeurs américaines sont actuellement chèrement valorisées, comme en témoignent les ratios d’Honeywell. Cependant, Rockwell Automation a la particularité de présenter un ratio P/B réellement élevé. À un peu plus de 27x, ce ratio P/B signifie que les marchés paient actuellement 27 $ pour chaque $ d’actif net de Rockwell Automation. Dit autrement, cela traduit des attentes élevées, dignes d’une valeur de croissance … Ce qu’est, au final, Rockwell Automation ! Une indication claire de survalorisation de la valeur par rapport à ses actifs … Claire, vraiment ?

Il convient en effet de nuancer un P/B élevé. En théorie, un ratio P/B faible (inférieur à 1) traduit une importante décote sur l’actif net. En théorie seulement. Car la véracité de cette décote doit être établie au regard de la rentabilité desdits actifs, le RoE (Return on Equity). À près de 70% en 2020, il peut être considéré comme très élevé, le RoE historique du S&P 500 étant de 13,6 %. Ce RoE élevé explique donc le P/B élevé : une rentabilité élevée pourrait justifier une prime sur la valeur comptable de l’entreprise. Mais comme nous le verrons plus bas, ce RoE doit lui aussi être nuancé.

Quoi qu’il en soit, ces observations sur les ratios se recoupent avec d’autres points de l’analyse fondamentale, notamment la valeur intrinsèque selon Benjamin Graham, père du value investing et auteur des excellents livres fondamentaux « Security Analysis » et « L’Investisseur Intelligent« . Dans notre calcul, nous utilisons le rendement d’obligations d’entreprises de grade AAA (1,66 %) et les projections de croissance disponibles sur Yahoo Finances (4,73 % par an pour les 5 prochaines années), globalement alignées sur les objectifs fixés par l’entreprise dans son dernier rapport annuel. Le cours au moment du calcul était de 239,78 $ et le dernier BPA de 8,8 $. Cette approche, dite « révisée », estime la valeur intrinsèque d’une action Rockwell Automation à 146,93 $, soit une sur-valorisation de 48% au cours actuel de 239,78 $. Cette valeur est à prendre comme une estimation, en ce sens qu’elle dépend fortement des projections de bénéfices futurs qui restent hautement hypothétiques.

Le Z-Score d’Altman, à 6,2, indique que l’entreprise n’est clairement pas concernée par une faillite sur le court terme. Son bêta de 1,5 vis-à-vis du S&P 500 signifie quant à lui que l’action a tendance à être plus volatile (et donc plus risquée) que le reste du marché boursier américain.

Les scores Piotroski et Investiforum sont quant à eux mitigés, sans être mauvais. Le premier (Piotroski F-Score) est diminué à cause d’un manque d’efficacité opérationnelle et un nombre d’actions en circulation qui ne diminue pas vraiment, là où le second (Investiforum score) souffre du statut survalorisé de l’entreprise, combiné à un rendement du dividende qui rate de peu le seuil minimum requis de 2%. Rappelons que Rockwell Automation présente un RoE très élevé, mais devant être mis en parallèle d’une dette élevée de 2 milliards de dollars (pour un résultat net d’un peu plus d’1 milliard de dollars). Généralement, les entreprises dont le taux d’endettement est élevé ont un RoE élevé qui leur permet d’investir moins de leurs fonds propres pour atteindre leurs objectifs de croissance, tout en leur laissant plus de capital disponible (pour racheter des entreprises, maintenir un dividende, etc.). Ceci peut donc sous-entendre que Rockwell Automation utilise un montant élevé de dettes pour augmenter sa rentabilité (effet de levier). Dès lors qu’il est possible de douter de la qualité des fonds propres et du RoE, que penser de la prime sur la valeur comptable de l’entreprise ?

Un autre problème est que la dette augmente également le risque à long terme. Elle pourrait réduire la marge de manœuvre de l’entreprise dans le futur (la dette de long terme devra commencer à être remboursée à partir de 2025). La dette de long terme de Rockwell Automation bénéficie actuellement d’une notation A stable de la part de Standard & Poor’s (« forte capacité à honorer les engagements financiers, mais assez sensible aux conditions économiques défavorables et aux changements de circonstances« ).

Il conviendra donc d’être attentif dans les années à venir, afin d’observer comment la transformation du business de Rockwell Automation, ses nombreuses acquisitions et son implication dans l’industrie 4.0 pourront améliorer l’analyse fondamentale. La bonne gestion de sa dette sera primordiale. Rockwell Automation est une valeur qui présente un intérêt certain pour l’investisseur de long terme (mégatendance, soutien à la digitalisation industrielle, positionnement dans le nouveau cycle économique à venir, etc.).

Cependant, actuellement, Rockwell Automation n’est pas une valeur attractive d’un point de vue fondamental.

Cette analyse fondamentale a été réalisée le 14 novembre 2020. Les chiffres et multiples peuvent être sensiblement différents à l’heure de lire cette analyse.

Risques identifiés

Au-delà de la dette et de la valorisation jugées élevées, d’autres risques plus concrets pèsent sur Rockwell Automation. Revenons sur les principaux d’entre eux.

Il va sans dire que la pandémie de COVID-19 a provoqué d’importantes perturbations dans l’économie mondiale, les régions et les secteurs d’activités où l’entreprise est active. Par exemple, la forte chute du prix du pétrole a pesé sur l’industrie du gaz et du pétrole, or, cette dernière est un important marché pour Rockwell Automation. Et que dire de l’automobile … La pandémie de COVID-19 et les contre-mesures publiques et privées mises en place ont eu et pourraient continuer d’impacter les ventes de l’entreprise.

Cet impact est amplifié par le statut cyclique de l’entreprise. Les valeurs industrielles sont fortement dépendantes des cycles macroéconomiques et quand une récession survient, les clients n’hésitent pas à réduire, retarder voire annuler les commandes faites auprès de Rockwell Automation. Ce backlog représente actuellement un peu plus d’1,5 milliard de dollars (+13,7 % en glissement annuel), autant de ventes que l’entreprise attend de réaliser. À mesure que l’activité économique ralentit, les entreprises ont d’ailleurs tendance à réduire leurs niveaux de dépenses en capital, ce qui pourrait entraîner une baisse de la demande en produits, solutions et services fournis par Rockwell Automation à moyen terme.

Autre risque : la compétitivité. L’entreprise est bien consciente de la concurrence qui restera élevée dans les années à venir. Pour ce faire, elle continue à innover, ses frais de R&D sont d’ailleurs stables d’année en année (370-380 millions de dollars). Et comme expliqué plus haut, Rockwell Automation poursuit en parallèle une politique active d’acquisition.

Enfin, nous en parlions également plus haut, l’entreprise possède une participation significative dans PTC. Par conséquent, toute variation de la valeur des actions PTC aura une incidence importante, positive comme négative, sur les bénéfices de Rockwell Automation. En particulier, toute baisse significative de la juste valeur des actions PTC (comme en octobre 2018 et juillet 2019, hors krach boursier Covid) entraînera une baisse tout aussi significative des bénéfices de l’entreprise.

Sources de l'analyse

Avis de transparence En note finale, le rédacteur signale ne pas être actionnaire de Rockwell Automation à l'heure de rédiger cette fiche d'analyse. Cette dernière n'est en aucun cas une incitation à l'achat ou à la vente d'actions Rockwell Automation.

Raphaël

Raphaël est investisseur depuis 2017 et passionné par la Bourse. Plutôt orienté analyse fondamentale, c'est un vrai touche-à-tout ! Dans la vie, Raphaël, belge, est cadre dans l'industrie biotechnologique. Il adore l'informatique, la musique et le café !