IPO Airbnb : le Leader du Marché de la Location de Vacances en Ligne a-t-il Survécu au COVID-19 ?

Airbnb devrait entrer en bourse le mois prochain. L’entreprise, vu son modèle économique, pourrait sembler être le candidat idéal pour illustrer ces valeurs meurtries par l’épidémie de COVID-19. Mais qu’en disent les chiffres dans les documents publiés auprès de la SEC ? Pourriez-vous être surpris.e ? Nous analysons pour vous une des dernières grandes introductions en bourse de 2020.

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Table des matières

Airbnb, leader disruptif de l'économie collaborative

Présentation de l'entreprise

L’histoire d’Airbnb débute en 2007 de façon assez atypique. Ses deux fondateurs, Brian Chesky & Joe Gebbia, cherchaient en effet à résoudre un problème très concret pour nombre de gens : payer leur loyer.

Cette année-là, les deux colocataires ont découvert une opportunité économique assez singulière : une conférence internationale arrivait dans leur ville, mais tous les hôtels affichaient complet. Saisissant l’occasion, Chesky et Gebbia ont rapidement créé un site Web, AirBedandBreakfast.com, dans l’espoir de louer aux participants à la conférence des matelas pneumatiques dans leur propre appartement. Les deux compères ne sont pas contentés de mettre à disposition leur appartement. Ils ont en effet eu une seconde bonne idée en proposant un service à valeur ajoutée à leurs invités, leur faisant visiter la ville et ce qu’ils y aimaient.

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L’expérience, très concluante, a alors poussé les deux amis à se demander s’il n’y avait pas quelque chose à faire sur ce créneau très particulier : accueillir autrement. Telles sont les idées sur lesquelles Airbnb a été fondé.

Restait à développer le concept. Dans les années qui suivirent et malgré la Grande Récession de 2008, l’accent fut mis sur la confiance, une valeur clé pour cimenter les relations entre hôtes et invités, tout en permettant au modèle économique de fonctionner. Profils, messagerie intégrée, notations et paiements sécurisés reposant sur une plate-forme technologique ont tous contribué, à leur manière, à établir cette confiance indispensable.

Près de 13 ans plus tard, Airbnb s’est transformé en un champion mondial de l’hébergement et de la location entre particuliers, avec plus de 4 millions d’hôtes proposant appartements, chambres individuelles ou encore villas de luxe à tout un chacun. Vivre comme un local, rencontrer de nouvelles personnes, économiser ou rentabiliser son immobilier : il existe de nombreuses raisons d’utiliser Airbnb, en invité comme en hôte. Mieux, le modèle s’est développé pour inclure des expériences dans des villes du monde entier, voire en ligne. Airbnb est devenu synonyme de voyage, et ce, qu’importe sa forme.

Les Expérience d'Airbnb
Les Expériences d'Airbnb, créées en 2016, mettent en relation des prestataires locaux et des voyageurs qui souhaitent vivre des séjours d'exception.

Désormais, Airbnb peut être définie comme une place de marché bilatéral entre les hôtes et les clients consommateurs afin de fournir temporairement des hébergements et des services connexes dans le monde entier. L’entreprise fournit ses outils de tarification, ses capacités de planification, ses assurances et ses services de paiement. En échange, Airbnb touche des commissions sur les frais de réservations faites sur sa plateforme, tout en facturant d’autres frais aux hôtes. Un peu comme Uber, un autre leader de l’économie collaborative (sharing economy) qui fait le lien entre conducteurs et passagers. 

Airbnb en chiffres

Une belle croissance ... Freinée nette par le COVID-19

Avec son introduction boursière à venir, Airbnb a dû fournir aux autorités financières américaines, la SEC, un document exhaustif (S-1) reprenant sa situation financière. Une première occasion pour les investisseurs d’évaluer les chiffres d’Airbnb, devenus publics. 

De prime abord, le document S-1 présente Airbnb comme un géant du voyage en pleine expansion. L’entreprise a généré, en 2019, plus de 4,5 milliards de dollars de revenus annuels. Mais comme souvent avec les valeurs de croissance (growth), il apparaît aussi clairement que l’entreprise n’est pas encore rentable. Après avoir frôlé la situation bénéficiaire en 2018, les pertes d’Airbnb se sont significativement creusées en 2019. 

Historiquement, Airbnb a considérablement investi pour développer sa communauté d’hôtes et d’invités, introduisant des offres et des fonctionnalités nouvelles, en améliorant d’autres, augmentant ses dépenses de marketing, étendant ses opérations, etc. Ce faisant, vous vous douterez bien qu’Airbnb a l’intention de conserver tout bénéfice futur et ne prévoit donc pas de verser de dividende dans un avenir proche.

Des revenus croissants ...

... Mais pas de bénéfices

Réservations de nuits et d'expériences

Valeur brute des réservations

Répartition géographique des réservations (2019)

Impact du COVID-19 (période de neuf mois terminée le 30 septembre)

Réservations
Valeur brute
BPA

Début 2020, alors que le COVID-19 commençait à perturber les voyages à travers le monde, l’activité d’Airbnb a considérablement diminué : en glissement annuel de septembre 2019 à septembre 2020, le nombre de réservations a fondu de plus de 40 % et la perte nette par action (équivalent à un BPA négatif) s’est creusée à -2,64 $. Vous vous en doutiez sûrement si vous connaissez un minimum le modèle économique de l’entreprise, ou le secteur dans lequel elle évolue.

La valeur brute de réservation (Gross Booking Value “GBV”) représente la valeur en dollars des réservations sur la plateforme au cours d’une période et comprend les revenus de l’hôte, les frais de service, les frais de nettoyage et les taxes, déduction faite des annulations et des modifications survenues au cours de cette période. La GBV est considérée comme une mesure clé d’Airbnb. 

La GBV a fortement diminué lors de la première vague de COVID-19 et des confinements associés (-39 %). Airbnb a vu sa GBV devenir négative pendant 2 mois à la suite de nombreuses annulations, bien plus que le nombre de réservations faites sur la même période. Le modèle semble néanmoins résilient, la GBV ayant retrouvé partiellement ses chiffres d’avant-confinement, assez rapidement comme visible ci-dessous. Hélas, les données s’arrêtant à septembre 2020, il n’est pas possible d’observer l’impact de la seconde vague de COVID-19 sur cet indicateur clé.

Évolution de la valeur brute de réservation en 2020

L’entreprise a néanmoins pris les mesures et décisions qui s’imposaient pour garantir sa survie. Airbnb a réduit son personnel, ses coûts marketings, ce qui a permis de stopper l’hémorragie. Airbnb s’est également recentrée sur le voyage local. Le tout a aidé l’entreprise à réaliser pour la première fois un bénéfice net de 219 millions de dollars au 3e trimestre. En parallèle, Airbnb s’est engagé à indemniser ses hôtes à la suite des réservations perdues grâce à une enveloppe de 250 millions de dollars. C’est un coût financier non négligeable, bien que salvateur et fidélisant pour ses hôtes. Quoi qu’il en soit, l’entreprise reste assise sur un peu moins de 4,5 milliards de dollars de liquidités.

Compétition et prospectives

D’après une étude menée par IBISWorld en mai 2020, le marché mondial des hôtels et des séjours en centre de villégiature a augmenté d’environ 0,8 % entre 2015 et 2020, enchaînant ensuite sur une baisse radicale ces derniers mois en raison du COVID-19. Les budgets voyage ont également rapidement augmenté, en particulier dans les économies émergentes où le tourisme est en hausse. En raison de ces tendances, les revenus de l’industrie du voyage devraient augmenter de 0,8 % en rythme annualisé pour atteindre 1,1 billion de dollars au cours des 5 prochaines années.

Hélas pour l’entreprise, Airbnb n’est pas seul sur ce segment. Ses concurrents majeurs dans le domaine sont :

  • Agences de voyages en ligne : comme Booking ou Expedia Group
  • Les moteurs de recherche : comme Google HotelFinder
  • Les méta-sites et référenceurs : comme Trivago ou TripAdvisor
  • Les chaines d'hôtels : comme Marriott, Hilton ou encore Accor

Certains d’entre eux adoptent d’ailleurs certains aspects du modèle commercial d’Airbnb, ce qui pourrait affecter sa capacité à différencier son offre de ses concurrents.

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L’introduction en bourse (IPO) d'Airbnb

Section mise à jour le 10 décembre 2020 via le S-1 actualisé et les dernières informations disponibles.

Le management d’Airbnb explique que les principaux objectifs de cette introduction sont d’augmenter la capitalisation de l’entreprise et sa flexibilité financière. L’IPO permettra également de créer un marché public pour ses actions ordinaires (l’entreprise étant jusqu’ici privée). En pratique, 4 classes d’actions ordinaires existeront, mais seules les actions ordinaires de classe A seront destinées aux investisseurs publics.

Airbnb, qui sera cotée sur le NASDAQ sous le sigle ABNB, cherchait au départ à lever 3 milliards de dollars grâce à cette introduction en bourse, dont 2,6 milliards via les actions ordinaires de classe A « grand public ». Comme pour d’autres IPO cette année (citons Palantir ou Snowflake), ce chiffre pourrait être gonflé en fonction de la demande des marchés : la fourchette de prix d’introduction a déjà été relevée de 44-50 $ à 56-60 $, pour finalement s’établir à 67-68 $ la veille de l’IPO. Ce prix permettrait donc de lever 3,7 milliards de dollars.

Vu l’IPO de Snowflake ou la récente introduction de DoorDash, nous savons très bien que cette limite haute n’est que purement théorique ! L’IPO aura lieu le jeudi 10 décembre.

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Quelle valorisation pour cette licorne technologique atypique ?

Place à l’exercice délicat de la valorisation d’une entreprise privée pré-IPO. 

En 2017, Airbnb était valorisée à 31 milliards de dollars. Deux ans plus tard, l’entreprise vendait des actions ordinaires à un prix qui la valorisait à environ 35 milliards de dollars. La société valorisait alors ses capitaux propres à environ 120 dollars par action. La valorisation est même montée à 38 milliards de dollars, toujours en 2019.

Cependant, depuis, la pandémie est passée et a sensiblement diminué la valorisation d’Airbnb. En avril 2020, la société faisait appel aux capitaux privés pour lever 2 milliards de dollars de dette. Dans la foulée des documents entourant cette opération, la valorisation du moment était alors de 18 milliards de dollars.

Selon le New York Times, les dernières estimations valorisaient Airbnb à 30 milliards de dollars. Au regard du nombre d’actions introduites et de la fourchette d’introduction (67-68 $), la valorisation pourrait néanmoins « facilement » monter jusqu’à 47 milliards de dollars. Partons de cette valeur. À titre de comparaison, voici les valorisations des concurrents déjà cotés :

  • Booking.com (BKNG) est valorisé à 81 milliards de dollars
  • Marriott International (MAR) est valorisé à 38 milliards de dollars
  • Expedia (EXPE) est valorisé à 17 milliards de dollars
  • Tripadvisor (TRIP) est valorisé à 3,5 milliards de dollars
Calculons quelques ratios :
  • Enterprise-Value-to-Revenue Multiple (EV/R) : qui compare la valeur d’une entreprise à ses revenus. La valeur de l'entreprise correspond à sa capitalisation (ici estimée à 47 milliards de dollars), augmentée de la dette (6,9 milliards de dollars) et dont nous soustrayons la trésorerie et les équivalents de trésorerie (4,5 milliards de dollars). Les revenus de l'exercice fiscal 2019 (pré-Covid) était de 4,8 milliards de dollars, ce qui nous donne un ratio EV/R 10,3x. En prenant les revenus de l'exercice fiscal non clos de 2020, de 2,5 milliards de dollars, le ratio EV/R monte à 19,8x. À titre de comparaison, BKNG a un ratio EV/R de 9,9x (le 10 décembre 2020).
  • Price-to-Book (P/B) : qui est la capitalisation boursière divisée par la valeur des fonds propres. Ces derniers se calculent en prenant la valeur des actifs totaux (8,7 milliards de dollars) dont nous soustrayons la valeur des passifs totaux, la dette (6,9 milliards de dollars). Nous tombons à un ratio P/B de 26,1x fin 2019.
  • Price-to-Sale (P/S) : qui est la capitalisation boursière divisée par le total des revenus. En reprenant les chiffres du premier point, nous tombons à des ratios P/S de 9,8x (fin 2019) et 18,8x (septembre 2020)

Des ratios hypothétiques, mais qui semblent néanmoins élevés et typiques d’une entreprise growth. Et ce, d’autant plus qu’Airbnb reste une licorne technologique avec ses bons et ses mauvais côtés. Le COVID-19 ayant impacté les revenus, certains ratios de valorisation comme l’EV/R ou le P/S s’en trouvent impactés ; sans ça, les ratios seraient « acceptables » pour un tel profil. Airbnb semble donc bénéficier d’une prime de valorisation, pouvant sembler élevée suivant les chiffres utilisés (revenus, capitalisation). À vous de voir si vous la jugez justifiée !

Comment et où participer à l'IPO ?

Le jour de l’introduction, il vous faudra vous tourner vers votre courtier. C’est véritablement lui qui vous permettra ou non de participer à l’IPO d’Airbnb. Et cela dépendra de sa rapidité à amener la cotation sur sa plateforme.

DEGIRO, par exemple, avait permis de participer relativement rapidement aux IPO de Palantir et Snowflake dont nous avions fait l’analyse ces derniers mois. N’hésitez pas à aller jeter un œil à notre analyse de ce courtier low cost, très bon de notre point de vue.

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Attention, investir comporte des risques de perte.

Conclusion : Faut-il acheter l’action Airbnb (ABNB) lors de l’IPO ?

Ce qui suit est un avis purement personnel. Il ne doit pas être lu comme une incitation à participer ou non à l’IPO.

Airbnb perd clairement de l’argent chaque année. Certes, le dernier trimestre fut bénéficiaire, mais uniquement grâce à des circonstances et mesures particulières, il n’est donc pas représentatif selon moi. De plus, les revenus de l’entreprise ont diminué en 2020 suite au COVID-19, tendant la valorisation potentielle calculée. Ce n’est pas sans m’inquiéter, d’autant que je crains que la situation ne se normalise pas avant mi-2021, au mieux. Qui plus est, le modèle économique de l’entreprise, pionnière dans son domaine, reste soumis à plusieurs risques. De la montée en puissance de la concurrence aux risques de réglementations tournant autour de l’économie collaborative du logement, les sujets d’inquiétudes ne manquent pas.

Néanmoins, force est de constater que l’entreprise est leader dans son domaine, qu’elle cherche à se diversifier (Expériences, Airbnb for Work, prémiumisation avec Airbnb Plus et Airbnb Luxe, marchés émergents, etc.). Qui plus est, elle présente plusieurs avantages concurrentiels étroits :

  • Marque : tout le monde, ou presque, connait ou a déjà entendu parler d’Airbnb. Et je ne sais pas pour vous, mais j’ai déjà pu apprécier la qualité des services proposés par l’entreprise.
  • Effet de réseau : au plus la base d’utilisateurs grandit, au plus les transactions, les réservations se feront. Et cela permettra une augmentation des revenus.
  • Économie d’échelle : contrairement aux chaînes d’hôtels, Airbnb est une place de marché (marketplace). Elle ne possède pas les actifs (hôtes, immobilier) qui font la force de sa plateforme et soutiennent ses revenus. En termes de coûts, c’est non négligeable !

Personnellement, je ne vois aucune raison de se précipiter sur cet IPO. Comme souvent, la frénésie de l’introduction en bourse fera grimper le cours. Ceci, alors même qu’une baisse des revenus et des pertes plus importantes pourraient être présentées au cours du dernier trimestre de 2020, vu l’évolution de la pandémie et les reconfinements. Ces deux facteurs vont tendre d’autant plus fortement la valorisation, qui sera excessivement élevée, de manière injustifiée.

Notons néanmoins que les résultats financiers 2020 d’Airbnb, bien que médiocres, sont malgré tout meilleurs que ceux d’autres entreprises de l’industrie du voyage. Et une fois la pandémie derrière nous, il est fort à parier que nous voudrons tous compenser ces mois d’intense frustration. Airbnb et ses hôtes seront visiblement là pour nous y aider.

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